Baru tiga bulan berjalan, APBN 2026 sudah mengirimkan sinyal yang sulit diabaikan. Per 31 Maret 2026, keseimbangan primer tercatat defisit Rp95,8 triliun, melampaui target defisit keseimbangan primer untuk setahun penuh sebesar Rp89,7 triliun. Realisasinya sudah 106,8 persen dari pagu, dan ini baru akhir kuartal pertama.
Angka itu bukan sekadar statistik teknis. Keseimbangan primer yang negatif artinya pemerintah terpaksa berutang baru hanya untuk membayar bunga utang lama. Kalau lingkaran itu tidak diputus lewat perbaikan penerimaan atau penghematan belanja yang serius, putarannya akan terus bertambah dalam.
Gambarannya makin berat kalau dilihat lebih lebar. Rasio penerimaan negara terhadap PDB di triwulan I 2026 cuma 9,3 persen, terendah di antara negara-negara ASEAN-7. Beban bunga utang sudah menyentuh 25,1 persen terhadap penerimaan negara. Zona merah, menurut standar pengelolaan fiskal internasional.
Dari kondisi itu, pemerintah memunculkan rencana Bond Stabilization Fund, semacam dana untuk menjaga harga obligasi negara tidak ambles dan yield tidak melonjak. Niatnya mungkin bisa dipahami. Mekanismenya? Itu yang memunculkan pertanyaan-pertanyaan yang tidak mudah dijawab.
Siapa yang akan membelinya? APBN sendiri sedang butuh dana besar untuk menutup defisit dan obligasi jatuh tempo. Memaksa Bank Indonesia menyerap obligasi dalam jumlah signifikan berisiko mengubah bank sentral menjadi instrumen fiskal, yang secara kelembagaan bermasalah dan berpotensi bertabrakan dengan undang-undang. Sisa pilihan mengarah ke bank-bank BUMN alias Himbara. Dan kalau harga obligasi dipertahankan secara artifisial, investor di pasar perdana bisa justru tidak tertarik membeli obligasi baru. Paradoks yang pelik.
Rencana Panda Bond menambah tanda tanya tersendiri. Beberapa waktu lalu, Menteri Keuangan Purbaya Yudhi Sadewa disebut menolak tawaran pinjaman dari lembaga internasional senilai 25 hingga 35 miliar dolar AS, dengan alasan Indonesia tidak membutuhkannya. Kini rencana utang baru muncul dari arah berbeda, lewat pasar surat utang di China. Konsistensi narasi fiskal "uang kita banyak" dengan fakta di lapangan agaknya perlu penjelasan lebih jernih.
Di sisi pasar modal, kepercayaan investor tetap jadi pekerjaan rumah yang menggantung. Pengamat pasar modal Alfred Nainggolan menilai pelemahan rupiah tidak bisa serta-merta dibaca sebagai valuasi murah, meski data pertumbuhan dari BPS menunjukkan tren penguatan. "Kita tidak bisa melihat bahwa rupiah melemah sementara ekonomi menguat sehingga valuasinya menjadi murah. Karena sekali lagi, ini menjadi PR besar pemerintah untuk meyakinkan pasar, baik domestik maupun global, terkait angka pertumbuhan ekonomi kita yang sebenarnya sudah sangat baik dan terus tumbuh dibanding beberapa kuartal sebelumnya," ujar Alfred.
Ia juga menyoroti sentimen pasar yang kian mengerucut ke arah negatif, terutama soal kekhawatiran terhadap independensi pasar dan besarnya intervensi pemerintah. "Respons pasar terhadap kebijakan-kebijakan pemerintah dalam beberapa waktu belakangan ini, khususnya di pemerintahan baru, mulai mengerucut pada sejumlah sentimen yang relatif negatif. Misalnya isu mengenai independensi pasar atau intervensi pemerintah yang dinilai cukup besar dan tidak positif. Saya ambil contoh kebijakan-kebijakan yang sering berubah sehingga memberikan ketidakpastian," tutup Alfred.
Bukan hal baru, memang. Tapi makin relevan ketika ruang fiskal menyempit. Data BPS soal pertumbuhan ekonomi yang diklaim pemerintah sebagai pencapaian nyatanya tidak serta-merta dirayakan pasar. Ada jarak antara angka makro dan persepsi pelaku pasar. Jarak itu tidak akan tertutup hanya dengan konferensi pers.
Defisit keseimbangan primer yang sudah jebol di bulan ketiga, rencana Panda Bond yang kontras dengan narasi fiskal kuat, dan intervensi yang mengancam kredibilitas pasar obligasi. Pertanyaannya bukan lagi soal apakah ada masalah. Seberapa cepat pemerintah bersedia mengakuinya secara terbuka?